Nos EUA, o crescimento do PIB alcançou 5,7% no 4T09 ante o trimestre anterior em termos anualizados. A forte recuperação da indústria contribuiu significativamente para esse resultado, graças à redução do ritmo de liquidação dos estoques no período. De fato, o componente de estoques contribuiu individualmente com mais da metade do crescimento no trimestre. As pesquisas já divulgadas referentes à indústria parecem apontar para a manutenção desse cenário ao longo dos primeiros meses de 2009.

A economia chinesa, por sua vez, continuou a acelerar seu ritmo de crescimento: como podemos observar no gráfico 2 abaixo, o PIB avançou 10,7% no 4T09 em relação ao mesmo trimestre do ano anterior. O forte dinamismo da demanda doméstica chinesa contribuiu para uma recuperação mais acelerada dos países da região, através de mecanismos diretos, como o comércio, e indiretos, como a recuperação das cotações de diversas commodities. Esse efeito é ainda mais forte para alguns países emergentes, entre eles o Brasil, que também apresentaram uma retomada robusta da atividade econômica no fim do ano.

Apesar dos sinais de retomada da atividade econômica nos EUA, ainda há dúvidas importantes com relação à sustentabilidade desse crescimento no médio prazo. A economia encontra-se em um período de transição importante no curto-prazo. A aceleração do crescimento está, até o presente momento, concentrada no setor industrial. Espera-se que ao longo dos próximos meses o crescimento da indústria se traduza em maior geração de emprego e ampliação da confiança dos consumidores e empresários, condições importantes para assegurar um crescimento mais generalizado da economia.

Entretanto, ainda não observamos sinais de que a confiança no setor de serviços e nas pequenas empresas esteja melhorando de forma consistente, como podemos observar no gráfico 3.  No que tange ao mercado de trabalho, podemos observar no gráfico 4 abaixo que, apesar de o ritmo de demissões ter moderado nos últimos meses, a economia ainda não recuperou sua capacidade de gerar empregos. Sem uma expansão do nível de emprego, a renda disponível do trabalho não deve se recuperar, o que tenderia a pressionar negativamente o consumo das famílias. De fato, o consumo, que contribui com 1,4 p.p do crescimento do PIB do 4T09, já deu sinais de arrefecimento em dezembro.

Não existem, portanto, evidências claras de que o crescimento americano tornou-se auto-sustentável, o que aumenta o risco de uma retirada prematura dos estímulos econômicos. Devemos alertar também que, dado o atual estágio acomodativo das políticas monetária e fiscal, a margem de manobra do governo americano e a disponibilidade de instrumentos do FED para lidar com uma eventual deterioração do cenário de crescimento estão diminuindo.

Estratégias de saída da política monetária e fiscal

Em função do caráter sem precedente de diversos desses programas, existe uma elevada incerteza em relação ao impacto da saída do FED desses mercados, e da conseqüente redução da liquidez, tanto nas taxas de juros longas americanas quanto nos preços de diversos ativos financeiros. Uma eventual elevação dessas taxas poderia trazer conseqüências negativas para a recuperação econômica, com destaque para o setor residencial. É consenso que a intervenção do FED contribuiu fortemente para a estabilização dos preços dos imóveis no segundo semestre de 2009. Novas quedas nos preços poderiam gerar perdas adicionais para o sistema financeiro, com conseqüências negativas sobre a ampliação da oferta de crédito.


No caso da China, a forte expansão do crédito, entre outras medidas, levou a uma recuperação da atividade econômica, que acabou por surpreender inclusive as próprias autoridades governamentais. Os sinais de que as pressões inflacionárias estão retornando são agora mais claros. Como podemos ver no gráfico 6, houve uma aceleração da inflação acumulada em 12 meses, bem como os preços de casas parecem indicar que o mercado imobiliário estaria excessivamente aquecido. Esses desenvolvimentos levaram o governo chinês a anunciar as primeiras medidas para conter a expansão do crédito, dentre elas: (i) o compulsório foi elevado em 50 bps; (ii) aumento das taxas de juros nos mercados interbancários; (iii) novas medidas administrativas na tentativa de controlar diretamente a oferta de crédito, foram anunciadas no período.

Fiscal

Os estímulos fiscais sem precedentes, adotados principalmente nos países desenvolvidos, foram de extrema importância para dar suporte à demanda agregada nos estágios mais agudos da crise, impedindo assim que a economia global entrasse em uma espiral deflacionária.
Entretanto, a trajetória fiscal de diversos países é insustentável no longo prazo, já que se observa uma piora do perfil de endividamento para os principais países desenvolvidos.

A dificuldade do governo grego de rolar sua divida, atualmente superior a 100% do PIB, reforça o sentimento de que deteriorações fiscais dessa magnitude não podem ser ignoradas. Alguns estudos recentesⁱ indicam que, após severas crises financeiras, o aumento expressivo do endividamento público no esforço conjunto de salvamento do sistema bancário e sustentação da demanda agregada levou inúmeros países, desenvolvidos e em desenvolvimento, a experimentar episódios de default da dívida soberana.

A inexistência de ajustes fiscais voluntários por parte dos países pode levar a uma reação negativa dos mercados. Como podemos observar no gráfico 7, a deterioração recente do CDS da Grécia parece indicar uma maior atenção dos agentes econômicos à sustentabilidade da dívida pública dos países.

ⁱ Ver, entre outros, Reinhart, Carmen e Rogoff, Keneth: “This time is different: eight centuries of financial folly”.