Brasil: cenário externo – Forte deterioração das transações correntes em 2010

Deterioração acelerada das transações correntes

A recuperação expressiva das importações nos últimos meses, aliada à reversão na trajetória de melhora do déficit de serviços e rendas ao longo de 2009, motivou uma revisão em nosso cenário para a conta corrente do balanço de pagamentos de 2010.

Ao longo da crise, a economia brasileira apresentou um desempenho muito superior ao da maioria dos seus parceiros comerciais. Nosso cenário para o crescimento já considerava uma forte recuperação da atividade econômica, com o PIB apresentando crescimento de 0,2% em 2009 e próximo de 6% em 2010. A demanda interna mostrou-se resiliente durante a crise, sobretudo o consumo. O ajuste da oferta agregada se deu de forma mais intensa vis-à-vis a demanda, na medida em que as empresas tentavam diminuir seu nível de estoques.

Quando analisamos a evolução do saldo comercial, a combinação de câmbio mais depreciado com o processo intenso de ajuste de estoques no final de 2008 e início de 2009 proporcionou uma queda das importações superior à das exportações, que foram sustentadas pela demanda relativamente mais robusta por commodities, especialmente por parte da China, como podemos observar no gráfico 1.

Nos últimos meses, dois fatores contribuíram para a aceleração do crescimento das importações, ambos relacionados à resiliência da economia brasileira: (i) a recuperação dos segmentos de bens intermediários e de bens de capital, e (ii) o fim do processo de redução de estoques, acompanhado da necessidade de recomposição em algumas indústrias específicas.

Balança comercial: exportações, importações e saldo US$ bi. Média móvel de 3 meses, anualizada (com ajuste sazonal)

Nosso cenário base para a balança comercial, cuja hipótese de câmbio é de R$ / US$ 1,70, contempla: (i) importações de US$ 173 bi em 2010, um crescimento de 36% sobre 2009 (nossa projeção é de US$ 127 bi) e (ii) exportações de US$ 169 bi em 2010, um crescimento de 12% ante 2009 (US$ 152 bi). O crescimento mais robusto das importações deve-se ao desempenho positivo da demanda doméstica no Brasil, superior à média de nossos parceiros comerciais. O saldo comercial deverá alcançar um déficit de US$ 3 bi em 2010, após registrar um superávit de US$ 24 bi em 2009. Em termos de trajetória, prevemos uma deterioração acelerada, com o saldo saindo dos atuais US$ 23,4 bi no 3T09 (dado trimestral anualizado, com ajuste sazonal), para US$ 9 bi no 4T09 e finalmente um déficit de US$ 2 bi no 1T10.

Na conta de serviços e rendas, destaca-se o comportamento das remessas de lucros e dividendos. Conforme argumentamos em nossa carta de set/09, o ajuste da conta de serviços e rendas foi mais importante do que o desempenho da balança comercial para a melhora do saldo em transações correntes no final de 2008 e 1º semestre de 2009. Grande parte desse ajuste foi na conta de lucros e dividendos, cujas remessas acumuladas no ano até outubro recuaram 39% em relação ao mesmo período de 2008, passando de US$ 29 bi para US$17,9 bi em 2009.

Observando-se a composição do nosso passivo externo, a maior participação de capital, na forma de investimento direto e em carteira, em detrimento de dívida, torna o ajuste da conta de serviços e rendas, sobretudo as remessas de lucros e dividendos, mais anticíclico. Nosso cenário de forte crescimento da economia brasileira em 2010, aliado ao nível de câmbio mais apreciado, implica em um aumento expressivo das remessas de lucros e dividendos: para o ano que vem projetamos remessas da ordem de US$ 33 bi, ante US$ 23 bi em 2009. Cabe destacar também o comportamento da conta de “viagens internacionais”, para a qual projetamos um déficit de US$ 8 bi em 2010 (US$ 5 bi em 2009).

O déficit em transações correntes, após recuar de US$ 28 bi em 2008 (1,8% do PIB) para US$ 22 bi em 2009 (1,4% do PIB), alcançaria US$ 65 bi em 2010 (3,3% do PIB), uma deterioração bastante significativa.

Conta financeira: otimismo e influxo de capitais para o Brasil

Apesar da ampliação do déficit em transações correntes, as perspectivas para o seu financiamento permanecem bastante favoráveis. Nos últimos meses, temos observado um forte influxo de capitais para as economias emergentes, em um ambiente de políticas fiscais e monetárias expansionistas nas economias maduras, conforme ressaltamos na carta de out/09. Nesse contexto, o Brasil ganhou destaque em função da resiliência apresentada pela economia frente ao choque externo, das perspectivas de crescimento favoráveis para 2010 e da importância relativa do mercado interno. A análise dos dois gráficos abaixo ilustra bem esse ponto.

Cenário econômico global ainda complexo e riscos do aumento da alavancagem externa

A questão sobre qual seria o nível sustentável desses déficits permanece em aberto. Embora a economia brasileira seja capaz de enfrentar um cenário de piora nas condições de financiamento externo e depreciação cambial, a reversão do saldo em transações correntes não é isenta de riscos. De fato, a posição das contas externas no início da última crise era muito sólida: em out/08 a soma do saldo em transações corrente (TC) e do investimento estrangeiro direto (IED) acumulados em 12 meses era positiva em US$ 12,2 bi (US$ 38,2 bi de IED acumulado em 12 meses). Em nosso cenário, ao final de 2010 a “posição inicial” será menos benigna, com a soma do déficit em TC e o IED sendo negativa em US$ 25,0 bi. Os ajustes de taxa de câmbio e no crescimento econômico que se fariam necessários em um cenário de reversão abrupta de fluxos de capital tendem a ser mais severos do que os observados recentemente.